中國(guó)去杠桿過(guò)程需考慮美聯(lián)儲(chǔ)加息因素

美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)12月13日宣布今年第三次加息，符合市場(chǎng)普遍預(yù)期。14日，中國(guó)央行開(kāi)展的逆回購(gòu)和MLF操作利率小幅上行5個(gè)基點(diǎn)，為今年3月來(lái)首次。公開(kāi)市場(chǎng)操作7天、28天期逆回購(gòu)中標(biāo)利率分別升至2.5%、2.8%，此前分別為2.45%、2.75%。同日，央行還開(kāi)展了2880億元MLF操作，中標(biāo)利率3.25%，上次為3.20%。

　　世界最大的兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體正在進(jìn)入一個(gè)微妙的互動(dòng)時(shí)代，在過(guò)去近十年的時(shí)間里，為了應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)蕭條，以G20為平臺(tái)，中美兩國(guó)在貨幣與財(cái)政政策方面進(jìn)行了長(zhǎng)期合作，為穩(wěn)定全球經(jīng)濟(jì)做出了貢獻(xiàn)。

　　現(xiàn)在，美國(guó)正在退出量化寬松的貨幣政策，同時(shí)，特朗普政府推出了減稅政策以及正在計(jì)劃擴(kuò)大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，即采取了“緊貨幣+寬財(cái)政”的政策組合。經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場(chǎng)都在關(guān)注減稅和財(cái)政刺激對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響有多大，是否會(huì)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)加快加息節(jié)奏。耶倫表示，美聯(lián)儲(chǔ)官員與大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)減稅政策的分析一致，認(rèn)為減稅可能會(huì)小幅提升未來(lái)幾年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

　　但是，目前美國(guó)的通脹率與經(jīng)濟(jì)實(shí)際的復(fù)蘇程度并不相稱，低通脹的原因并沒(méi)有找到。這可能意味著未來(lái)通脹水平也難以預(yù)測(cè)。當(dāng)然，現(xiàn)在各界均對(duì)未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮程度表現(xiàn)謹(jǐn)慎。美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)天發(fā)布的加息預(yù)測(cè)顯示，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)2018年將加息三次、2019年和2020年分別加息兩次，這意味著目前美聯(lián)儲(chǔ)并不打算加快加息節(jié)奏。

　　與此同時(shí)，中國(guó)正在進(jìn)入一個(gè)防范與化解金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵時(shí)刻，這個(gè)階段的主要目標(biāo)是降低金融杠桿，這需要一個(gè)中性偏緊的貨幣環(huán)境。美聯(lián)儲(chǔ)加息會(huì)縮小中美之間的利差，再加上減稅政策的實(shí)施，可能會(huì)引起中國(guó)資本外流的趨勢(shì)，這也決定了中國(guó)貨幣政策不可能繼續(xù)維持一個(gè)較為寬松的狀態(tài)。

　　2016年12月和2017年3月美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息時(shí)，中國(guó)也順勢(shì)跟進(jìn)上調(diào)逆回購(gòu)、MLF利率。但在2017年6月美聯(lián)儲(chǔ)再度加息時(shí)，中國(guó)并未調(diào)整逆回購(gòu)利率。這一次也緊跟美聯(lián)儲(chǔ)加息而小幅上調(diào)逆回購(gòu)、MLF利率。這說(shuō)明了兩國(guó)貨幣政策的相關(guān)性。

　　但是，中國(guó)受到美國(guó)貨幣與財(cái)政政策的影響可能并不會(huì)太大，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)加息的預(yù)期早就被市場(chǎng)消化，中國(guó)也有充足的外匯儲(chǔ)備，面臨的資本外流壓力不會(huì)太大。中國(guó)的貨幣政策應(yīng)該優(yōu)先考慮國(guó)內(nèi)金融穩(wěn)定以及為防風(fēng)險(xiǎn)采取更為明確的政策信號(hào)，同時(shí)增強(qiáng)人民幣匯率的靈活性。

　　就像央行所強(qiáng)調(diào)的，此次央行逆回購(gòu)、MLF利率上行幅度小于市場(chǎng)預(yù)期，但客觀上仍有利于市場(chǎng)主體形成合理的利率預(yù)期，避免金融機(jī)構(gòu)過(guò)度加杠桿和擴(kuò)張廣義信貸，對(duì)控制宏觀杠桿率也可起到一定的作用。

　　此次央行公開(kāi)市場(chǎng)操作利率小幅上行卻沒(méi)有上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，主要目的就是釋放出繼續(xù)去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的信號(hào)，但是，也考慮了市場(chǎng)環(huán)境的承受力與穩(wěn)定性，即在去杠桿的過(guò)程必須把握穩(wěn)增長(zhǎng)、去杠桿、抑泡沫和防風(fēng)險(xiǎn)的平衡，不能因?yàn)榉里L(fēng)險(xiǎn)而制造出風(fēng)險(xiǎn)。

　　我們現(xiàn)在面對(duì)兩個(gè)事實(shí)：一個(gè)是，中國(guó)央行今年數(shù)次上調(diào)市場(chǎng)操作利率除了表明去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的決心之外，還體現(xiàn)了對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)韌性的信心。畢竟中國(guó)的就業(yè)率維持在低位，企業(yè)利潤(rùn)快速回升，進(jìn)出口、消費(fèi)等數(shù)據(jù)良好，PPI一直處于高位。這樣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境有利于去杠桿，同時(shí)，也讓政府具有了落實(shí)環(huán)保監(jiān)管的決心。

　　另一個(gè)事實(shí)是，9月以來(lái)，中國(guó)長(zhǎng)債利率開(kāi)始新一輪上行周期，期間10年國(guó)債收益率從3.6%上升到4%左右。11月頒布資管新規(guī)后，金融機(jī)構(gòu)融資成本上升明顯，理財(cái)利率和貨幣市場(chǎng)利率也有所走高、銀行間利率始終高于央行逆回購(gòu)利率，市場(chǎng)處于偏緊的狀態(tài)。這種狀態(tài)是因?yàn)橹袊?guó)抑制杠桿并且推動(dòng)去杠桿而采取主動(dòng)政策的后果，與美國(guó)政策并不具有相關(guān)性。

　　因此，至少到目前為止，美國(guó)的貨幣與財(cái)政政策走勢(shì)可能對(duì)中國(guó)具有潛在的沖擊，但這只是一種邏輯上的判斷。中國(guó)依然按照自己優(yōu)先的工作目標(biāo)，推動(dòng)和落實(shí)金融去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)。但是，在中國(guó)進(jìn)行貨幣或其他經(jīng)濟(jì)決策時(shí)，必須考慮到美國(guó)政策走勢(shì)可能帶來(lái)的影響，并作出相應(yīng)的防范。事實(shí)上，考慮到中國(guó)的杠桿率以及過(guò)高的資產(chǎn)價(jià)格，中國(guó)貨幣安全緊縮的空間并不大，在美國(guó)進(jìn)一步緊縮貨幣以及推出刺激性財(cái)政政策之前，中國(guó)應(yīng)該抓住這個(gè)時(shí)間窗口，處理本國(guó)潛在的種種風(fēng)險(xiǎn)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。