解讀：鎳中間品MHP的“倒春寒”——近期供應(yīng)擾動(dòng)分析與后市展望

【引子】2026年一季度，印尼MHP產(chǎn)量出現(xiàn)明顯下滑，據(jù)調(diào)研印尼9家樣本項(xiàng)目，MHP鎳金屬產(chǎn)量3.9萬(wàn)噸，環(huán)比1月減少了4.30%；而3月份MHP排產(chǎn)更是僅有3.17萬(wàn)噸，環(huán)比再減18.61%，同比則減少16.37%。與此同時(shí)，鎳中間品（包括MHP和高冰鎳）的價(jià)格系數(shù)則日漸攀升，截至3月16日印尼MHP中鎳折扣系數(shù)（對(duì)LME鎳M月）91%，MHP中鈷折扣系數(shù)（對(duì)標(biāo)準(zhǔn)鈷）91.5%，相比年前分別為89%、90%的鎳、鈷折扣系數(shù)有明顯的上漲，金屬價(jià)格也分別來到了15780美元/鎳金屬噸和51742美元/鈷金屬噸。高冰鎳的鎳折扣系數(shù)也從90.5%上漲至92.5%，金屬價(jià)格到了16040美元/鎳金屬噸。那么，是何原因?qū)е掠∧酠HP產(chǎn)量下降？MHP供應(yīng)的減少及中間品價(jià)格的上升又會(huì)帶來哪些影響？本文將為你詳細(xì)解讀。?一、影響因素剖析：三重沖擊下的MHP供應(yīng)變局1. 鎳礦RKAB審批：政策收緊與進(jìn)度遲緩的雙重壓制自2025年末APNI披露來年鎳礦RKAB將削減的消息以來，鎳市場(chǎng)最大的話題與關(guān)注點(diǎn)莫過于此。印尼政府2026年鎳礦工作計(jì)劃與預(yù)算（即RKAB）的收緊，是25年底以來鎳價(jià)上漲的主要因素，同樣也影響著本來MHP生產(chǎn)的變動(dòng)。據(jù)印尼能礦部證實(shí)，2026年印尼鎳礦RKAB配額目標(biāo)落在2.6-2.7億噸區(qū)間，較2025年實(shí)際執(zhí)行的3.79億噸降幅達(dá)30%以上。而據(jù)測(cè)算，2026年印尼鎳冶煉總需求約3.2-3.3億噸，即便考慮菲律賓進(jìn)口（預(yù)計(jì)2000-2500萬(wàn)噸），缺口仍在3000-4000萬(wàn)噸（詳見《解讀：2.5億噸？印尼鎳礦RKAB配額目標(biāo)與需求分析》）。而目前更緊迫的情況是審批進(jìn)度的緩慢。據(jù)了解，截至3月17日僅50余家礦企、約1億噸鎳礦配額獲批，距離2.6億噸目標(biāo)尚差1.6億噸，并仍有超200家礦企待審。當(dāng)前正值齋月（2月19日-3月20日），印尼行政效率下降，審批進(jìn)度緩慢。多數(shù)冶煉廠目前仍在消耗2024年舊配額——根據(jù)政策這批配額可延期使用至3月31日，若齋月后審批仍未放量，二季度開始不少企業(yè)或?qū)⒚媾R鎳礦供應(yīng)短缺的風(fēng)險(xiǎn)。此外，對(duì)于濕法項(xiàng)目來說，冶煉所需的礦種為鎳含量1.0~1.3%的褐鐵礦（limonite）。目前鎳礦預(yù)期供應(yīng)緊缺，礦價(jià)漲勢(shì)迅猛，尤其火法冶煉適用的鎳含量在1.5%以上的腐殖土礦（saprolite），Ni:1.5%的礦最新成交價(jià)格已普遍在75美元/濕噸以上；而褐鐵礦雖也有所上漲，Ni:1.2%礦成交價(jià)格已至30-35美元/濕噸，但很顯然漲幅不及腐殖土礦。在配額有限的情況下，價(jià)差驅(qū)動(dòng)礦山優(yōu)先外售腐殖土礦，褐鐵礦供應(yīng)將被進(jìn)一步擠壓。?2.青美邦等項(xiàng)目停產(chǎn)：安全事故引發(fā)的供應(yīng)擾動(dòng)2026年2月18日，位于印尼中蘇拉威西省莫羅瓦利工業(yè)園（IMIP）內(nèi)的一處尾礦區(qū)域發(fā)生山體滑坡事故，導(dǎo)致一名工人遇難，數(shù)臺(tái)重型設(shè)備被掩埋。涉事區(qū)域?yàn)镻T QMB新能源材料公司的尾礦處理區(qū)，該事故疑似由當(dāng)?shù)氐刭|(zhì)條件（軟土）及暴雨天氣共同引發(fā)。青美邦項(xiàng)目是由格林美主導(dǎo)運(yùn)營(yíng)，青山、邦普等參股的濕法HPAL項(xiàng)目，產(chǎn)能6.5萬(wàn)鎳金屬噸/年。該尾礦處理區(qū)為四個(gè)項(xiàng)目共用——除QMB外，還包括Meiming、ESG、Green-Eco三個(gè)同樣由格林美運(yùn)營(yíng)的濕法項(xiàng)目。四個(gè)項(xiàng)目合計(jì)產(chǎn)能15萬(wàn)鎳金屬噸/年，2025年共生產(chǎn)MHP 10.82萬(wàn)鎳金屬噸，占印尼HPAL總產(chǎn)能約30%。事故發(fā)生后，涉事區(qū)域即暫停運(yùn)營(yíng)。3月9日，四個(gè)項(xiàng)目都進(jìn)入了停產(chǎn)檢修階段。近日格林美回應(yīng)稱，正利用齋月及開齋節(jié)假期進(jìn)行常規(guī)性年度檢修，為期1-2周，以保障后續(xù)產(chǎn)能高效釋放，且已完成整改，不存在吊銷許可事宜。此次停產(chǎn)事件對(duì)2026年MHP產(chǎn)量的影響約在1.2-2萬(wàn)鎳金屬噸。值得注意的是，這僅是直接停產(chǎn)損失，考慮到尾礦處理是濕法冶煉的核心環(huán)節(jié)，后續(xù)實(shí)際復(fù)產(chǎn)進(jìn)度及印尼政府對(duì)濕法冶煉安全生產(chǎn)的監(jiān)管力度，仍將是影響MHP供應(yīng)的重要變量。?3.中東硫磺斷供：地緣沖突引發(fā)的原料危機(jī)2026年2月底，中東地緣局勢(shì)驟然升級(jí)，霍爾木茲海峽航運(yùn)受阻，這條全球能源通道的關(guān)閉，直接掐住了印尼濕法冶煉的“大動(dòng)脈”——硫磺。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2025年印尼進(jìn)口硫磺535萬(wàn)噸，其中來自沙特、卡塔爾等中東國(guó)家占76.2%，從2021年開始不管是硫磺的進(jìn)口量還是中東國(guó)家來源占比都逐年攀升。分不同的鎳冶煉主產(chǎn)區(qū)來看，部分園區(qū)依賴度則更加明顯：2025年進(jìn)口數(shù)據(jù)，莫羅瓦利（IMIP）進(jìn)口中東硫磺占比高達(dá)93.0%，奧比島（Obi）89.1%，維達(dá)貝（IWIP）63.7%。這意味著莫羅瓦利和奧比島的濕法項(xiàng)目幾乎完全依賴霍爾木茲海峽的暢通，一旦斷供持續(xù)，這些園區(qū)的MHP生產(chǎn)將首當(dāng)其沖地被影響。（更多閱讀：《解讀：中東格局的連鎖反應(yīng)--印尼鎳產(chǎn)業(yè)鏈面臨成本重構(gòu)與供給變局 》）另一方面，硫磺在MHP成本結(jié)構(gòu)中的權(quán)重已超越鎳礦。生產(chǎn)1鎳噸MHP需消耗約9-10噸硫磺（視工藝和鎳礦含量而定），目前印尼硫磺進(jìn)口CFR價(jià)格約550美元/噸，同比漲幅近100%；硫磺在MHP完全成本中占比已達(dá)35%，超過了主原料鎳礦的31%。據(jù)截至3月16日測(cè)算，印尼MHP平均完全成本為14611美元/鎳金屬噸（不計(jì)副產(chǎn)品收益），其中硫磺成本5041美元。據(jù)調(diào)研，印尼冶煉廠通常備有1-2月左右的硫磺庫(kù)存，當(dāng)前各園區(qū)庫(kù)存水平可支撐至4月中下旬。而通過其他途徑替代硫磺制酸，如外部進(jìn)口硫酸、用硫鐵礦制酸、硫酸鈣制酸等，則因獲取量有限、或生產(chǎn)成本太高、或運(yùn)輸方式繁瑣等原因，最多只能解一時(shí)之急，相較于印尼濕法項(xiàng)目千萬(wàn)噸級(jí)的硫酸需求，只是杯水車薪。這意味著若霍爾木茲海峽長(zhǎng)期封鎖，硫磺價(jià)格飆升自不必說，印尼MHP生產(chǎn)將面臨實(shí)質(zhì)性的輔料短缺。值得注意的是，當(dāng)前市場(chǎng)二季度MHP長(zhǎng)協(xié)談判處于極為謹(jǐn)慎的狀態(tài)，部分冶煉廠僅出貨至4月、部分則封盤不報(bào)價(jià)，折射出產(chǎn)業(yè)對(duì)未來供應(yīng)的巨大不確定性。?二、產(chǎn)業(yè)傳導(dǎo)影響評(píng)估與后市展望1.印尼MHP總體供應(yīng)變量評(píng)估據(jù)調(diào)研總結(jié)，印尼現(xiàn)正在運(yùn)行的濕法項(xiàng)目有9個(gè)，今年年內(nèi)預(yù)計(jì)還有3-5個(gè)項(xiàng)目將陸續(xù)投產(chǎn)，各項(xiàng)目情況如下：如表所示，2025年印尼MHP總產(chǎn)能44.5萬(wàn)鎳金屬噸，年內(nèi)超產(chǎn)至46.89萬(wàn)鎳金屬噸；2026年初預(yù)計(jì)年內(nèi)將擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能至92.2萬(wàn)鎳金屬噸，產(chǎn)量預(yù)計(jì)達(dá)到55.35萬(wàn)鎳金屬噸。但一季度在諸多事件的影響之下，MHP各項(xiàng)目的投產(chǎn)及產(chǎn)量預(yù)期或?qū)⒂兴{(diào)整，這取決于各驅(qū)動(dòng)因素事件的后續(xù)變化，在此我們不妨分兩種情況進(jìn)行推演。（1）樂觀情景：擾動(dòng)短期化解，產(chǎn)量小幅受損若RKAB審批在齋月后加速，且下半年有追加批量及菲律賓進(jìn)口補(bǔ)充，全年鎳礦供應(yīng)在3.2億噸以上，則礦端供應(yīng)基本匹配需求；QMB等四項(xiàng)目按公司公告的節(jié)奏，1-2周內(nèi)全面復(fù)產(chǎn)；霍爾木茲海峽4月上旬恢復(fù)通航，硫磺未造成實(shí)質(zhì)性斷供。在此情景下，僅QMB等短期停產(chǎn)造成少量損失，新項(xiàng)目投產(chǎn)基本不受影響。預(yù)計(jì)2026年印尼MHP產(chǎn)量可維持在54.21萬(wàn)鎳金屬噸，比原預(yù)期略減1.14萬(wàn)鎳金屬噸。（2）悲觀情景：多重壓力持續(xù)，供應(yīng)顯著收縮若RKAB審批持續(xù)滯后，全年配額僅2.5億噸，礦端硬缺口疊加褐鐵礦結(jié)構(gòu)性短缺，導(dǎo)致部分外購(gòu)礦項(xiàng)目降負(fù)荷；而QMB等項(xiàng)目停產(chǎn)周期延長(zhǎng)，后續(xù)仍有部分時(shí)段需面臨檢修，整體減產(chǎn)擴(kuò)大；霍爾木茲海峽遭長(zhǎng)期封鎖持，4月下旬起部分項(xiàng)目因硫磺斷供被迫減產(chǎn)，新項(xiàng)目投產(chǎn)亦受原料或輔料拖累而延遲。在此情景下，各項(xiàng)損失疊加，預(yù)計(jì)2026年印尼MHP產(chǎn)量可能回落至45.6萬(wàn)鎳金屬噸，較原預(yù)期折損10萬(wàn)噸。綜合判斷，實(shí)際的結(jié)果更可能落在兩種情況（極端樂觀與極端悲觀）之間，2026年印尼MHP實(shí)際產(chǎn)量預(yù)計(jì)在48-52萬(wàn)噸區(qū)間，較原預(yù)期下調(diào)3-7萬(wàn)噸。這一減量雖不足以逆轉(zhuǎn)全球鎳市過剩格局，但足以收緊短期供應(yīng)彈性，為價(jià)格提供底部支撐。?2.下游硫酸鎳產(chǎn)業(yè)的連鎖反應(yīng)MHP作為硫酸鎳的核心原料，其供應(yīng)減量與成本抬升必然沿產(chǎn)業(yè)鏈向下傳導(dǎo)。據(jù)測(cè)算，2025年中國(guó)硫酸鎳生產(chǎn)原料中MHP占比約60%。截至3月13日數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)企業(yè)用MHP生產(chǎn)硫酸鎳的成本在31520元/噸，尚可有400-500元/噸的盈利。但若MHP價(jià)格隨供應(yīng)收緊進(jìn)一步上行，利潤(rùn)空間將被迅速擠壓——悲觀情景下MHP價(jià)格將上探至16500美元/噸，硫酸鎳成本有望沖擊35000元/噸，屆時(shí)部分高成本產(chǎn)能將面臨虧損壓力。其實(shí)，目前硫酸鎳的生產(chǎn)端已感受到原料緊張的傳導(dǎo)。據(jù)調(diào)研，2月國(guó)內(nèi)硫酸鎳產(chǎn)量4.39萬(wàn)金屬噸，環(huán)比回落16.2%，除春節(jié)因素外，部分企業(yè)因MHP采購(gòu)謹(jǐn)慎而主動(dòng)調(diào)減排產(chǎn)；3月前驅(qū)體企業(yè)雖有補(bǔ)庫(kù)需求，但在MHP供應(yīng)前景不明朗的背景下，硫酸鎳廠商備料趨于保守；4月下游需求預(yù)計(jì)將有10%的減少，而“硫磺危機(jī)”所導(dǎo)致的MHP供應(yīng)量減少，將使得硫酸鎳原料轉(zhuǎn)向高冰鎳。價(jià)格方面，硫酸鎳價(jià)格預(yù)計(jì)將會(huì)在“成本推升”與“供應(yīng)收縮”兩大影響因素的博弈中震蕩。預(yù)計(jì)二季度電池級(jí)硫酸鎳價(jià)格運(yùn)行區(qū)間繼續(xù)維持在30000-33000元/噸間震蕩運(yùn)行，但若MHP減產(chǎn)超預(yù)期，不排除階段性向上突破的可能。?3.平替品高冰鎳的利潤(rùn)對(duì)比與補(bǔ)充空間在MHP供應(yīng)趨緊的背景下，高冰鎳作為另一條中間品路線的補(bǔ)充作用值得關(guān)注。截至3月13日數(shù)據(jù)，印尼高冰鎳折扣系數(shù)92.5%，鎳金屬價(jià)格15910美元/噸，相對(duì)于現(xiàn)金成本14749美元/噸，每金屬噸的利潤(rùn)可達(dá)1161美元；作為對(duì)比，MHP現(xiàn)金成本利潤(rùn)3365美元/鎳金屬噸，比高冰鎳?yán)麧?rùn)豐厚。此外，MHP還有每鎳金屬噸5146美元的副產(chǎn)品鈷收益，這是也僅含鈷收益1000美元/鎳金屬噸的高冰鎳所不能比擬的。值得注意的是，雖然高冰鎳原料價(jià)格略高，但其生產(chǎn)硫酸鎳的加工費(fèi)顯著低于MHP——MHP需經(jīng)過溶解、除雜等多道工序，而高冰鎳可通過直接浸出或焙酸工藝，加工成本低約2000-3000元/噸。據(jù)截至3月13日測(cè)算，高冰鎳冶煉硫酸鎳成本為29595元/噸，利潤(rùn)2405元/噸；比MHP路徑的利潤(rùn)480元/噸要高。這意味著若不計(jì)算副產(chǎn)品收益的話，高冰鎳的生產(chǎn)成本劣勢(shì)可被加工費(fèi)優(yōu)勢(shì)部分覆蓋。據(jù)調(diào)研15家樣本項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)，2025年印尼冰鎳產(chǎn)量34.4萬(wàn)鎳金屬噸，其中高冰鎳26.75萬(wàn)鎳金屬噸，低冰鎳7.65萬(wàn)鎳金屬噸。但需注意，大部分高冰鎳采用與鎳鐵相同的RKEF工藝冶煉，其產(chǎn)線往往可在兩者之間切換（鎳鐵的RKEF產(chǎn)線裝上加硫設(shè)備即可產(chǎn)低冰鎳），最終產(chǎn)量取決于冰鎳和鎳鐵兩者的利潤(rùn)差。目前印尼冰鎳產(chǎn)線共有58條，若將其中富氧側(cè)吹的9條產(chǎn)線扣除后，可與鎳鐵互相轉(zhuǎn)換的RKEF產(chǎn)線有49條，合計(jì)68.2萬(wàn)鎳金屬噸產(chǎn)能——即2025年RKEF冰鎳產(chǎn)線的產(chǎn)能利用率僅有50%左右。若MHP供應(yīng)不及預(yù)期，從而導(dǎo)致冰鎳需求上升，不排除有更多RKEF產(chǎn)線轉(zhuǎn)產(chǎn)。預(yù)計(jì)2026年印尼冰鎳產(chǎn)量將增至44.02萬(wàn)鎳金屬噸。?三、總結(jié)2026年一季度，印尼MHP市場(chǎng)遭遇三重沖擊疊加：RKAB配額收緊與審批遲緩從礦端施壓，QMB等四項(xiàng)目停產(chǎn)直接削減產(chǎn)量，霍爾木茲封航則從輔料端掐住成本命脈。三者共振之下，2-3月MHP產(chǎn)量連續(xù)下滑，價(jià)格系數(shù)穩(wěn)步攀升，二季度長(zhǎng)協(xié)談判陷入僵局。這一系列事件已從單純的“預(yù)期擾動(dòng)”演變?yōu)椤艾F(xiàn)實(shí)沖擊”，并沿產(chǎn)業(yè)鏈向下傳導(dǎo)——硫酸鎳成本抬升、生產(chǎn)節(jié)奏調(diào)整、高冰鎳替代空間打開。展望后市，樂觀與悲觀情景下的MHP產(chǎn)量預(yù)期相差逾9萬(wàn)噸，基準(zhǔn)判斷落在48-52萬(wàn)噸區(qū)間，較年初預(yù)期下修3-7萬(wàn)噸。這一減量雖不足以逆轉(zhuǎn)全球鎳市過剩格局，但足以收緊短期供應(yīng)彈性。硫酸鎳價(jià)格將在成本推升與需求博弈中維持3.0-3.3萬(wàn)元/噸震蕩，若減產(chǎn)超預(yù)期則存向上突破可能。后續(xù)市場(chǎng)核心關(guān)注點(diǎn)包括：3月20日齋月結(jié)束后的RKAB審批放量節(jié)奏、QMB等項(xiàng)目的實(shí)際復(fù)產(chǎn)進(jìn)度、霍爾木茲海峽航運(yùn)恢復(fù)情況、以及印尼鎳礦的鈷計(jì)價(jià)對(duì)褐鐵礦成本的潛在影響。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。