螺紋：我被礦難閃了一下腰 回歸需求邏輯

1．礦難改變螺紋節(jié)奏 將回歸需求邏輯

　　礦難事件使得螺紋價(jià)格節(jié)奏被改變，螺紋在沒有現(xiàn)貨需求支撐的背景下被強(qiáng)行往上拉，但今年機(jī)構(gòu)提前公布了春節(jié)期間的庫存，超預(yù)期的庫存增幅使得螺紋在短期內(nèi)過度拉漲之后大幅回調(diào)，螺紋將回歸至原有的邏輯，即等待需求啟動(dòng)的階段。

　　2．需求是否再度缺席？

　　不管從宏觀還是從微觀來看，我們都認(rèn)為需求趨勢將延續(xù)，需求不會(huì)重蹈去年的覆轍。結(jié)合地產(chǎn)和基建的情況來看，我們認(rèn)為地產(chǎn)趕工存在余波，基建投資將提前啟動(dòng)，在短期內(nèi)需求趨勢仍然將延續(xù)，產(chǎn)量增長的壓力將被需求消化，而在需求啟動(dòng)之后，現(xiàn)貨市場將真正受到支撐，進(jìn)而帶動(dòng)期貨價(jià)格再度上行。

　　3．市場的風(fēng)險(xiǎn)是什么？

　　短期風(fēng)險(xiǎn)：意外事件導(dǎo)致需求再度延遲啟動(dòng)，最近全國可能出現(xiàn)大范圍的雨雪天氣導(dǎo)致需求滯后，這有可能使得當(dāng)前的庫存進(jìn)一步累積以至超過去年同期，也使得當(dāng)前螺紋的調(diào)整超預(yù)期。

　　中長期風(fēng)險(xiǎn)：螺紋需求走弱風(fēng)險(xiǎn)逼近。我們預(yù)計(jì)3月底之后隨著需求基數(shù)的抬升以及地產(chǎn)趕工余波的可能結(jié)束，庫存去化將明顯低于去年同期，屆時(shí)螺紋價(jià)格面臨反彈結(jié)束，并且再度大跌的風(fēng)險(xiǎn)。

　　正文

　　我們在前期的策略報(bào)告中指出，2019年黑色金屬將呈“N”字型走勢，二季度之前將走“N”字型的向上一豎，之前的主要邏輯是地產(chǎn)趕工以及基建投資回升將使得春季需求韌性較強(qiáng)，由于鐵礦(636,5.00, 0.79%)受淡水河谷礦難影響，螺紋受成本支撐在春節(jié)后一度高開。但是，今年春節(jié)后提前公布的庫存數(shù)據(jù)超出市場普遍預(yù)期，這使得螺紋價(jià)格沖高之后大幅下行。那么，從“開門紅”到“五連陰”，春節(jié)前至今支撐螺紋反彈的運(yùn)行邏輯是否有變化？后期螺紋價(jià)格的進(jìn)一步走勢如何？我們在此簡要分析：

　　1

　　礦難閃了螺紋的腰

　　邏輯是否有變化？

　　我們在春節(jié)前的策略報(bào)告和調(diào)研報(bào)告《從冬儲調(diào)研看鋼價(jià)節(jié)奏：年前高點(diǎn)或已現(xiàn)，等待年后現(xiàn)貨共振20190123》，《螺紋鋼(3691, 46.00, 1.26%)的N字型有幾種寫法？——黑色金屬策略系列（之二十一）20190124》中指出，從1月份之后螺紋鋼進(jìn)入了我們前期提出的第三階段，即主要交易需求的階段，但當(dāng)前主要交易的仍然是需求預(yù)期，經(jīng)過近期的大幅拉漲，期現(xiàn)基差大幅收窄，僅靠預(yù)期的拉動(dòng)已經(jīng)動(dòng)力不足，春節(jié)前的階段性高點(diǎn)可能已經(jīng)出現(xiàn)。鋼材價(jià)格的再度拉漲，需要節(jié)后現(xiàn)貨需求的真正啟動(dòng)。

　　但春節(jié)前后的礦難事件使得螺紋價(jià)格節(jié)奏被改變，螺紋在沒有現(xiàn)貨需求支撐的背景下被強(qiáng)行往上拉，但今年提前公布了春節(jié)期間的庫存，超預(yù)期的庫存增幅使得螺紋在短期內(nèi)過度拉漲之后“閃了腰”，出現(xiàn)了大幅回調(diào)，我們原先預(yù)判螺紋節(jié)奏將進(jìn)一步提前的邏輯也因庫存數(shù)據(jù)的提前公布而失效。那么，當(dāng)前礦難對鐵礦市場的沖擊告一段落，螺紋將回歸至原有的邏輯，即等待需求啟動(dòng)的階段。

　　從庫存來看，春節(jié)期間確實(shí)出現(xiàn)了超預(yù)期的上升，這將對過度樂觀的市場情緒糾偏。

　　但從需求趨勢來看，我們認(rèn)為只要春節(jié)前的需求慣性在節(jié)后延續(xù)，則由于產(chǎn)量高企導(dǎo)致的庫存壓力仍然將被消化。根據(jù)我們測算，假設(shè)產(chǎn)量維持當(dāng)前6%的同比增速，假設(shè)未來一個(gè)月需求增速在3%以上，則未來一個(gè)月的庫存高點(diǎn)將和去年同期相當(dāng)，如果需求增速維持春節(jié)前四周7%以上的增長趨勢，則庫存高點(diǎn)將低于去年。而從基數(shù)效應(yīng)來看，2018年春節(jié)后需求啟動(dòng)滯后，在3月下旬之前，需求增速將大概率維持之前的趨勢，也就意味著在3月下旬之前，庫存低于去年同期的邏輯仍然將支撐螺紋價(jià)格偏強(qiáng)。

　　2

　　需求是否再度缺席？

　　那么，需求是否將缺席呢？不管從宏觀還是從微觀來看，我們都認(rèn)為需求趨勢將延續(xù)，需求不會(huì)重蹈去年的覆轍。

　　從微觀層面來看，今年環(huán)保對于需求的抑制減少，今年的施工受到的人為干擾將更少。從各地反饋的信息也顯示，今年基建資金到位增多，部分省市基建已經(jīng)集中開工，基建投資繼續(xù)回升的跡象很明顯。

　　從宏觀層面來看，我們延續(xù)之前的邏輯：

　　1、房地產(chǎn)繼續(xù)趕工

　　12月新開工面積當(dāng)月同比增速仍然超過20%。地產(chǎn)開工之后的3個(gè)-6個(gè)月，特別是前3個(gè)月是螺紋需求的高峰，意味著至少在未來一個(gè)季度螺紋的需求仍然不會(huì)差。

　　2、基建投資有望繼續(xù)回升

　　12月份基建投資（不含電力）累計(jì)同比增速進(jìn)一步回升至3.8%，單月同比增速回升至4.8%。我們跟蹤的八大基建公司中的六家公布了截止2018年四季度的訂單情況，這六大基建公司訂單同比增速回升至8.1%，為最近一年來最高增速。從最新公布的一月份金融數(shù)據(jù)來看，1月社會(huì)融資總額達(dá)到4.64萬億，同比新增1.56萬億，該數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超市場普遍預(yù)期。從地方政府專項(xiàng)債來看，今年1月份也是提前發(fā)行了1088億元，改變了往年在兩會(huì)后才發(fā)放專項(xiàng)債的情況。在積極的政策態(tài)度以及貨幣寬松的大背景下，基建資金來源充裕，結(jié)合我們微觀調(diào)研的情況，基建投資將繼續(xù)反彈，并且將提前啟動(dòng)。

　　結(jié)合地產(chǎn)和基建的情況來看，我們認(rèn)為地產(chǎn)趕工存在余波，基建投資將提前啟動(dòng)，在短期內(nèi)需求趨勢仍然將延續(xù)。而由于2018年需求啟動(dòng)滯后，只要今年需求正常啟動(dòng)，則需求的同比增速將維持較高的態(tài)勢，產(chǎn)量增長的壓力將被需求消化，而在需求啟動(dòng)之后，現(xiàn)貨市場將真正受到支撐，進(jìn)而帶動(dòng)期貨價(jià)格再度上行。

　　3

　　市場的風(fēng)險(xiǎn)是什么？

　　我們從短期和中長期的角度來考慮這個(gè)問題：

　　從短期來看，我們相信需求趨勢的慣性存在，我們并不擔(dān)心真實(shí)需求突然剎車， 但我們擔(dān)心意外事件導(dǎo)致需求再度延遲啟動(dòng)，比如最近全國可能出現(xiàn)大范圍的雨雪天氣導(dǎo)致需求滯后，這有可能使得當(dāng)前的庫存進(jìn)一步累積以至超過去年同期，也使得當(dāng)前螺紋的調(diào)整超預(yù)期。

　　從天氣對價(jià)格的走勢來看，我們認(rèn)為會(huì)改變節(jié)奏，但不會(huì)改變整體趨勢。從博弈的角度來看，去年3月份的需求趨勢其實(shí)沒變，只是停工令人為打斷了正常的需求，去年4月份之后螺紋V型反轉(zhuǎn)證明了需求被人為中斷之后終究要回歸。如果當(dāng)前地產(chǎn)趕工、基建投資回升導(dǎo)致螺紋的需求趨勢維持，那么一旦因?yàn)樘鞖庠驅(qū)е滦枨笱雍?，那也意味著?dāng)前的下跌只是回調(diào)，由于天氣原因?qū)е碌男枨髮⒀舆t爆發(fā)。去年3月份之后螺紋價(jià)格大跌，主要是高庫存背景下低需求被證實(shí)，而今年截至到目前需求趨勢并沒有被證偽，這也意味著短期內(nèi)我們?nèi)匀灰曰卣{(diào)看待目前的下跌。

　　那么，從短期來看，最大的風(fēng)險(xiǎn)是我們對于需求趨勢的判斷出現(xiàn)誤判，如地產(chǎn)的趕工已經(jīng)結(jié)束，基建投資難以進(jìn)一步回升，這預(yù)示著螺紋的需求趨勢受到破壞。

　　而從中長期來看，螺紋的需求走弱風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)在逼近。去年11月份由于對需求走弱的預(yù)期導(dǎo)致螺紋價(jià)格大跌，但是事后證明并不是需求層面的邏輯，而是供給的超預(yù)期放松。但是，隨著地產(chǎn)開工下行風(fēng)險(xiǎn)的逼近，今年鋼材價(jià)格再度交易需求下滑的時(shí)間點(diǎn)也在臨近。我們預(yù)計(jì)3月底之后隨著需求基數(shù)的抬升以及地產(chǎn)趕工余波的可能結(jié)束，庫存去化將明顯低于去年同期，屆時(shí)螺紋價(jià)格面臨反彈結(jié)束，并且再度大跌的風(fēng)險(xiǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：天氣原因?qū)е滦枨笱雍蟆⒌禺a(chǎn)趕工結(jié)束、供給大幅上升（下行風(fēng)險(xiǎn)），地產(chǎn)繼續(xù)趕工、基建投資大幅回升（上行風(fēng)險(xiǎn)）

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。